TITLE: European Securities and Markets Authority Issues Guidelines on Liquidity Management Instruments for Open-Ended Investment Funds BODY: On 12 March 2026, the European Securities and Markets Authority (ESMA) published guidelines on liquidity management instruments (LMI) for undertakings for collective investment in transferable securities (UCITS) and open-ended alternative investment funds (AIFs). The guidelines establish supervisory practices and ensure consistent application of EU law regarding the selection, activation, and calibration of LMI across member states. The guidelines apply to competent authorities and fund managers under Article 18bis(2) of the UCITS Directive (2009/65/CE) and Article 16(2)(b) and (c) of the Alternative Investment Fund Managers Directive (2011/61/UE), as amended by Directive (EU) 2024/927. Fund managers retain primary responsibility for liquidity risk management and must select appropriate LMI considering fund structure, investment strategy, trading conditions, asset liquidity profiles, stress test results, investor base characteristics, and operational barriers. The guidelines address quantitative LMI (redemption suspensions, redemption gates, notice period extensions, and in-kind redemptions) and anti-dilution instruments (redemption fees, swing pricing, dual pricing, and anti-dilution levies). Fund managers must select at least two suitable LMI from prescribed lists and may select additional tools to ensure resilience under both normal and stressed market conditions. The guidelines recommend considering at least one quantitative instrument and one anti-dilution instrument. Fund managers must demonstrate that LMI activation and calibration serve all investors' interests and remain appropriate to market conditions and fund characteristics. Competent authorities must notify ESMA within two months of publication whether they adopt the guidelines, providing reasons for non-adoption. The guidelines apply from the effective date of related regulatory technical standards, with existing funds having a twelve-month transition period.

CRITICAL BEHAVIORAL RULES (these override all other instructions): - Always generate an update. Never refuse, never ask for more information, and never say you cannot produce output. - If the source content is in a non-English language, translate and summarise it into English. - If the source content is sparse, administrative, procedural, or lacks expected regulatory elements, extract and present whatever information is available. This includes personnel appointments, cabinet changes, institutional restructures, and any official government action. - Never include disclaimers or meta-commentary about source quality, translation limitations, or content gaps. - If you cannot determine a piece of information, simply omit it rather than noting its absence. - Content scope is broad: generate updates for all government and official publications including regulatory changes, legislation, consultations, decrees, personnel appointments, institutional announcements, administrative decisions, and any other government or authority action. Do not filter by topic relevance. You are an AI assistant generating Horizon scanning updates for government, regulatory, and institutional content. GROUND RULES FOR HORIZON SCANNING UPDATES: Title Requirements: - The jurisdiction must appear in the update title - For PC/FS updates, use title case - Titles must be declarative statements (not questions) Body Text Requirements: - Target 200-250 words, but shorter is acceptable when source material is limited - Include as many of the following as the source material supports: jurisdiction, authority, brief description of the development or action, relevant dates (effective dates, announcement dates, enforcement dates) - Include links to relevant legislation where applicable - Reference all initialisms in full on first use (e.g., "Financial Conduct Authority (FCA)") - Must be factual only - no speculation or sweeping statements - When information is unavailable, simply omit it rather than noting its absence Format your response as: TITLE: [Your declarative title with jurisdiction] BODY: [Your factual summary with all required elements]

Horizon Scanning Outline. Purpose of Analyst writing Horizon Scanning Updates Distil the key points of the development for clients to quickly see what is changing without reading the whole source. Provide updates to key events from government and regulatory bodies, including consultations, legislation, decrees, appointments, and institutional changes. Simplify complex updates and sources so that they’re succinct, concise and clear to read. Consistently structure and write updates in the same format. Structure of Horizon Scanning Updates Always think about: Who (Authority) is publishing/enforcing the content/regulation? Where (Jurisdiction)? What type of document or announcement is it (e.g., consultation, regulation, decree, appointment, institutional change)? What is changing/being informed? Who is this update applicable to (credit, e-money institutions, etc.)? Why is this update noteworthy? What is its significance? When is the update applicable? Title Describe what the update is about. Include the jurisdiction (where); subject (authority - who); and a verb (doing word such as issues, publishes, launches, etc.- what). All titles should be written in present tense. Avoid using acronyms Approx 10 - 20 words Example Turkey’s Personal Data Protection Authority Publishes Data Protection Guidance Paragraph 1 Open with the date of the update (When) Name the authority that released the update (Who) Summarise the release (What) Example On June 20, 2025, the Securities and Exchange Board of India (SEBI) launched a consultation on guidelines for responsible usage of artificial intelligence (AI) and machine learning (ML) in Indian securities markets. Paragraph 2 Summarise key points. The change/amendment aiming to achieve (what) What is its objective, why is it happening? Why is it significant? (why) Who does it impact or concern? (Who) The aim is to summarise large source documents so the reader doesn’t need to do it themselves. DO NOT just copy the first few sentences of the document. Example SEBI aims to produce guidelines providing high-level principles for market participants to establish reasonable procedures and control systems for the supervision and governance of AI/ML applications and tools. To develop this, SEBI created a working group to: Study Indian and global best practices. Prepare the guidelines. Address the concerns and issues arising from AI/ML usage. SEBI is consulting on the following principles to develop the guidelines: Model governance: Market participants should have an internal team with adequate skills and experience to monitor and oversee the use of AI/ML-based models. Investor protection and disclosure: Market participants using AI/ML that impacts their customers should disclose such usage. Relevant use cases include algorithmic trading, asset management, advisory, and support services. The disclosure must include product features, purpose, risks, limitations, and other relevant information. Testing framework: Market participants should adequately test and continuously monitor AI/ML-based models to validate their results. Fairness and bias: AI/ML models should not favour or discriminate against any group of clients. Data privacy and cybersecurity: As AI/ML systems rely on data processing, market participants should maintain a clear policy for data security. Paragraph 3 Acts as a “Call To Action”. Provide forward looking context: What actions need to be taken? Who needs to take action? Next steps to the development. Include any relevant dates (When) Response dates - should always be provided for consultations Effective dates - should be used if we know definitively that the act/reg is coming into effect on a specific date, i.e., it has been passed/adopted. Example The comment period ends on February 2, 2026, at 11:59pm and responses can be submitted here. The comment response is expected to be published in April 2026. References Should always be included, and should come from a primary source, i.e., an authority, not a news source. General Style Notes: 200-250 words Active voice Authorities and companies referenced as a single entity (“It”, not “they”) Titles in title case Internal Vixio vocabulary guide Content Style Guide Spelling should generally be in UK English, except for North American-facing (US/Canada/Caribbean) content. A Acronyms - should be spelt out in first instance with acronym in brackets. For example, Financial Conduct Authority (FCA). Act - when just referring to “the act”, it does not need a capital a. Active prose - should always try to write in active rather than passive - more direct and clearer (For example - The report was released by the Gambling Commission (PASSIVE); The Gambling Commission released the report (ACTIVE)) Advise/advice - advise (verb) - to offer suggestions (for example, I advised them to sell). - advice (noun) - give formal suggestions (for example, I gave them advice). Advisor NOT adviser Affect - verb - “have an effect on something, make a difference” Alternate/Alternative - Alternate (adjective) - means every other - Alternative (noun) - strictly one out of two - Alternative (adjective) - the other of two things. Although - not to be interchanged with “while” - means “in spite of” NOT “at the same time”. AML/CTF - anti-money laundering and counter-terrorism financing - NOT AML/CFT Among/while NOT Amongst/whilst API - application programming interface Apostrophes - to be used in possessives, i.e. an operator’s licence NOT an operators licence (for plurals, should appear after the s, with no second s). Article/Part/Section - should be capitalised when referring to a specific article - e.g., Article 4 of the Gambling Act. Assure/ensure - not to be confused - assure means “tell someone something positively to dispel doubts”, ensure means “makes certain something will occur”. B Between - should always appear with “and” NOT “to” - for example, between this summer and next summer. Big tech - two words, breaks convention of other tech words Bills - U.S. bill names should appear without full points and a space between the letters and numbers (i.e. SB 522 NOT SB522 or S.B. 522). Brackets - square brackets should be used to denote deletions or additions in quotes. Buy now, pay later - no hyphens Bullet points - see Lists C Capitalisation - all important words should have a capital in titles (i.e. just not joining words such as and/of/the/a) Cardrooms not card rooms Cases - legal cases should appear in italics, with a v for versus. Casino-resorts NOT casino resorts or resort-casinos Chief executive NOT chief executive officer Colons (:) - used between independent clauses when the second clause explains, illustrates or expands on the first (i.e. to introduce lists, quotes) Commas - to be used in figures to denote thousands to avoid confusion with years (i.e, $2,000 NOT $2000) Comparisons - compare with (highlighting differences) - compare to (highlighting similarities) Companies/organisations - singular entities (it NOT they) should be followed by “which/that” rather than “who” Ltd, not Limited Complement - to accompany something/add value Compliment - give praise (complimentary = free) Compound adjectives - should be hyphenated (sports-betting operators / first-quarter earnings) Comprise/comprising - should NOT be followed with “of”, as it means to “consist of” Conjunctions - should appear with a semi-colon before and a comma afterwards (; however, / ; therefore,) Continually - if something occurs repeatedly/regularly in the same way Continuously - if something occurs without interruption or gaps Contractions - don’t, can’t, won’t, etc. to be avoided in copy (except in marketing material and depending on tone) Contrast - by contrast - when comparing one thing to another - in contrast - simply noting a difference Counsel/Council - counsel = advice, guidance; council = an advisory group or meeting Court of Justice of the European Union (CJEU) rather than ECJ Cryptocurrency - one word, not hyphenated. Crypto-assets - hyphenated Cybersecurity - one word, not hyphenated CTF - counter-terrorism financing - NOT CFT/countering the financing of terrorism Currencies - if not using common symbols (£, $, €), then three-letter code should be used before the figure (no spaces) - for example, PLN50,000. Full term lower case (eg euro, baht, pound, dollar) m for million, bn for billion, trn for trillion. D Date format - Month, Day, Year (e.g., March 7, 2019) For Insights & Analysis summary text: can just say “today”, e.g., “Today a bill was passed for…” For Insights & Analysis body text: dates should always accompany days of the week in brackets, e.g., “On Wednesday (June 8) a bill was passed...” For NIBs: always use dates rather than days. Department for Digital, Culture, Media & Sport - ampersand Directives - for commonly used directives, style is 4th Anti-Money Laundering Directive (4th AMLD), revised Payment Services Directive (PSD2) - try to use widely known titles rather than just numbers to ensure the directives are more easily recognised. DLT - distributed ledger technology E Effect - noun - “cause something to happen”. Em dash (—) - should be used as a conjunction, not a hyphen or en dash (–). Ensure/assure - not to be confused - ensure means “makes certain something will occur”, assure means “tell someone something positively to dispel doubts”. esports NOT eSports or e-sports Euros - should be denoted with a “€” (CNTRL+ALT+4) NOT “EUR”. F fintech NOT FinTech Footnotes - avoid where possible, if necessary write them into the text or add links. G GGR - “gross gaming revenues” Government - does not need a capital g. Governor - should be written out in full, NOT Gov. Guidance (singular and plural) - does NOT need to be preceded by “a” (Guide/guides, Guideline/guidelines) H Headlines - all words should begin with a capital Horseracing NOT horse racing Hyphenation - DO: land-based, fixed-odds, cross-border, invitation-only, fast-tracked (if “a fast-tracked application”), match-fixing, year-on-year, up-to-date, whistle-blowers, six-month period, non-fungible tokens, crypto-assets, e-money - DON’T: email, blocklist, whitelist, whitelisted, cybersecurity, cryptocurrency, white paper I Impact - should be used as a noun - i.e. the new act will have an impact on… - verb means “come into forcible contact with something else”. - using “affect” as a verb is more accurate. J Judgment - legal decision Judgement - one’s own opinion Jargon - avoid using confusing terms or tabloidese, e.g. use players rather than punters. Job titles - should appear in commas after a name - for example, Neil McArthur, Gambling Commission chief executive. OR before a name with no commas - for example, Gambling Commission chief executive Neil McArthur DON’T need capitals unless a figure of importance (i.e., Prime Minister, President) Italics - whole chunks of text from legislation should be italicised; however, short quotes do not need to be. Justice Department - U.S. Department of Justice - to appear with caps (as requested by US team). K KYC - know your customer L Legislature - does not need a capital l. Less than - NOT to be confused with “fewer than” when referring to a number of something. i.e. fewer than 100 gambling tables. Licence - noun (UK), i.e. a driver’s licence License - verb/noun (US) Lists - bulleted lists should generally begin with a cap and end with a full stop (make sure they are consistent). M MONEYVAL NOT Moneyval More than - to be used instead of “over”. i.e., more than 20 players rather than over 20 players. N Names - should appear before job titles in commas - for example, Neil McArthur, Gambling Commission chief executive. Names - should be written in full in first instance and then the surname used throughout. Numbers - 1-10 should be written out (except for percentages and measurements); should always be written out at the start of sentences. Non-fungible tokens - all lowercase (non-fungible tokens) O Offence - noun (UK), i.e. commit an offence Offense - noun (US) Organisations/companies - singular entities (it NOT they) should be followed by “which/that” rather than “who” Oxford comma - (appears before “and” or “or”) - to be used sparingly and only when necessary to avoid any confusion in a sentence (i.e., where more than one “and/or” appears). Over - should not be used as a replacement for “more than”. P Parliament - does not need a capital p. Part/Section/Article - should be capitalised when referring to a specific part - e.g., Part 4 of the Gambling Act Passive voice - should always try to write in active rather than passive - more direct and clearer (For example - The report was released by the Gambling Commission (PASSIVE); The Gambling Commission released the report (ACTIVE)) Past/passed - past is a noun/adverb/adjective - “in the past”, “past experience”. - passed is the past tense of “to pass” - “the law was passed in government”. Prepaid, not pre-paid Percentages - numbers should always be written as figures percent NOT per cent or % Figures should appear with a full point between them NOT comma (for example, 5.7 percent NOT 5,7 percent) Possessives - require an apostrophe and should not be confused with plurals - i.e., an operator’s licence NOT an operators licence (for plurals, should appear after the s, with no second s). Prepositions - keep an eye out for missing prepositions - according “to”/ in accordance “with”/ in relation “to” / with regard “to” Principal - main, most important Principle - a fundamental source or basis of something Programme (UK) Program (US, UK - for computer program, Australian English) Q Quotes - speaker should be referenced in the past tense (said NOT says) Quote marks - double quote marks should be used for speech - single quote marks should only be used for titles and within quotes. (See Quote reference sheet for more information on how to use quotes.) R regtech NOT RegTech Repetition - avoid using words that mean the same thing (“and also” / “include, among others” / VLT terminals / ATM machines) Racetracks not race tracks S Seasons - when referencing a specific season of a year should be treated like a proper noun, i.e. should include a capital - Winter 2018. Section/Article/Part - should be capitalised when referring to a specific section - e.g., Section 4 of the Gambling Act. Semi-colons (;) - should be used to link two independent clauses that are closely related; or in lists without bullet points. (Do not overuse - often a full stop and new sentence will be better.) Sports betting NOT sportsbetting Sports team names Storey (pl. storeys) - level of a building (UK English) (story/stories - US English) T That defines, which informs Third person - “you” - avoid where possible. Titles - all important words should begin with a capital (i.e. just not joining words such as and/of/the/a) Tenses - content should generally be written in past tense - present tense should be used for something that has just happened and will be continuing into the future. U United States abbreviated to U.S. (Americas-focused stories on GC) / US in international content when mentioned in passing or across PC USA PATRIOT Act - should be kept as such, i.e. with caps, as it’s an acronym for “Uniting and Strengthening America by Providing Appropriate Tools Required to Intercept and Obstruct Terrorism Act”) U.S. Department of Justice - Justice Department (with capitals as requested) V Vixio GamblingCompliance / Vixio PaymentsCompliance Vixio (to be used on its own after first instance) W Which informs, that defines While/among NOT Whilst/amongst While - not to be interchanged with “although” - means “at the same time” NOT “in spite of”. X Y Year quarters - Q1, Q2, H1, H2, etc. Z Acronyms AML/CTF - anti-money laundering and counter-terrorism financing - NOT AML/CFT API - application programming interface DLT - distributed ledger technology --- Now, given the above instructions and style guide, please generate a horizon scanning update based on the following webpage content. Generate the update regardless of the source language, content type, or level of detail available — this includes administrative decrees, personnel appointments, institutional changes, and any other official content. Use whatever information is present. 12/03/2026 ESMA34-671404336-1364 Directrices sobre los instrumentos de gestión de la liquidez (IGL) de los OICVM y los FIA de tipo abierto Índice 1. Ámbito de aplicación 3 2. Referencias legislativas, abreviaturas y definiciones 4 2.1 Referencias legislativas 4 2.2 Abreviaturas 4 2.3 Definiciones 5 3. Objeto 5 4. Obligaciones de cumplimiento y de información 6 5. Directrices sobre los instrumentos de gestión de la liquidez de los OICVM y los FIA de tipo abierto 7 5.1 Directrices sobre los principios generales 7 5.2 Directrices sobre IGL cuantitativos 9 5.2.1 Directrices sobre la suspensión de suscripciones, recompras y reembolsos («suspensiones») 9 5.2.2 Directrices sobre el bloqueo de reembolso 10 5.2.3 Directrices sobre la prórroga de plazos de preaviso 11 5.2.4 Directrices sobre el reembolso en especie 12 5.3 Directrices sobre los instrumentos de protección contra la dilución 12 5.3.1 Directrices sobre las comisiones de reembolso 14 5.3.2 Directrices sobre el ajuste del valor liquidativo 14 5.3.3 Directrices sobre el régimen de precios dobles 15 5.3.4 Directrices sobre el gravamen de protección contra la dilución (GPD) 15 5.4 Directrices sobre las carteras separadas de activos ilíquidos 16 ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 2 1. Ámbito de aplicación ¿Quién? 1. Las presentes directrices se aplican a las autoridades competentes y los gestores de fondos. ¿Qué? 2. Las presentes directrices se aplican en relación con el artículo 18 bis, apartado 2, de la Directiva OICVM y el artículo 16, apartado 2, letras b) y c) de la Directiva GFIA. ¿Cuándo? 3. Las presentes directrices se aplicarán a partir de la fecha de aplicación de las normas técnicas de regulación a que se refieren el artículo 18 bis, apartado 3, de la Directiva OICVM y el artículo 16, apartado 2, letra g), de la Directiva GFIA. 4. No obstante lo dispuesto en el párrafo primero, en el caso de un fondo existente antes de la fecha de aplicación a que se refiere dicho párrafo, las presentes directrices se aplicarán doce meses después de esa fecha. ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 3 2. Referencias legislativas, abreviaturas y definiciones 2.1 Referencias legislativas Directiva GFIA Directiva 2011/61/UE relativa a los gestores de fondos de inversión alternativos y por la que se modifican las Directivas 2003/41/CE y 2009/65/CE y los Reglamentos (CE) n.º 1060/2009 y (UE) n.º 1095/20101. Directiva OICVM Directiva 2009/65/CE por la que se coordinan las disposiciones legales, reglamentarias y administrativas sobre determinados organismos de inversión colectiva en valores mobiliarios (OICVM)2. Reglamento de la ESMA Reglamento (UE) n.º 1095/2010 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 24 de noviembre de 2010, por el que se crea una Autoridad Europea de Supervisión (Autoridad Europea de Valores y Mercados), se modifica la Decisión n.º 716/2009/CE y se deroga la Decisión 2009/77/CE de la Comisión3 2.2 Abreviaturas FIA Fondo de inversión alternativo GFIA Gestor de fondos de inversión alternativos GPD Gravamen de protección contra la dilución IGL Instrumentos de gestión de la liquidez IPD Instrumento de protección contra la dilución OICVM Organismo de inversión colectiva en valores mobiliarios VL Valor liquidativo 1 DO L 174 de 1.7.2011, p. 1. 2 DO L 302 de 17.11.2009, p. 32. 3 DO L 331 de 15.12.2010, p. 84. ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 4 2.3 Definiciones circunstancias acontecimientos, entornos operativos o marcos reguladores excepcionales imprevistos que afecten significativamente a la capacidad del fondo para llevar a cabo sus actividades normales, lo que impediría temporalmente al gestor de fondos cumplir con las obligaciones en materia de financiación derivadas del pasivo del balance gestor de fondos a) una sociedad gestora tal como se define en el artículo 2, apartado 1, letra b), de la Directiva OICVM; b) una sociedad de inversión que no haya designado una sociedad gestora autorizada con arreglo a la Directiva OICVM a que se refiere el artículo 30, párrafo primero, de dicha Directiva; c) un GFIA, tal como se define en el artículo 4, apartado 1, letra b) de la Directiva GFIA, que gestiona un FIA de tipo abierto IGL seleccionados los instrumentos de gestión de la liquidez (IGL) seleccionados por el gestor de fondos entre los incluidos en el anexo II, parte A, puntos 2 a 8, de la Directiva OICVM y en el anexo V, puntos 2 a 8, de la Directiva GFIA, es decir, bloqueo de reembolso o «redemption gate», prórroga de plazos de preaviso, comisión de reembolso (descuentos a favor del fondo o «redemption fees»), ajustes del valor liquidativo o «swing pricing», régimen de precios dobles o «dual pricing», gravamen de protección contra la dilución o «anti-dilution levy» y reembolso en especie IPD comisión de reembolso (descuentos a favor del fondo o «redemption fees»), ajustes del valor liquidativo o «swing pricing», régimen de precios dobles o «dual pricing», GPD o «Anti-Dilution Levy» 3. Objeto 5. Estas directrices se publican en virtud de los mandatos establecidos en la directiva por la que se modifican la Directiva GFIA y la Directiva OICVM (Directiva (UE) ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 5 2024/927 del Parlamento Europeo y del Consejo 4). Más concretamente, los mandatos del artículo 18 bis, apartado 4, de la Directiva OICVM y del artículo 16, apartado 2, letra h), de la Directiva GFIA establecen que la ESMA debe elaborar directrices sobre la selección y calibración de los instrumentos de gestión de la liquidez por parte de los OICVM y los GFIA para la gestión del riesgo de liquidez y la reducción de los riesgos para la estabilidad financiera. 6. Las presentes directrices también se basan en el artículo 16, apartado 1, del Reglamento de la ESMA. 7. Si bien la responsabilidad principal de los IGL sigue recayendo en los OICVM y los GFIA, el objetivo de las presentes directrices es establecer prácticas de supervisión coherentes, eficientes y eficaces, y garantizar la aplicación común, uniforme y coherente del Derecho de la Unión, en particular del artículo 18 bis, apartado 2, de la Directiva OICVM y del artículo 16, apartado 2, letras b) y c), de la Directiva GFIA, en relación con la selección, activación y calibración de los IGL. 4. Obligaciones de cumplimiento y de información 4.1. Categoría de las directrices 8. Con arreglo al artículo 16, apartado 3, del Reglamento de la ESMA, las autoridades competentes y los participantes en los mercados financieros harán todo lo posible para cumplir con estas directrices. 9. Las autoridades competentes sujetas a la aplicación de las presentes directrices les darán cumplimiento mediante su incorporación a sus ordenamientos jurídicos o de supervisión nacionales según corresponda, incluso en aquellos casos en los que determinadas directrices estén dirigidas fundamentalmente a los participantes en los mercados financieros. En tales casos, las autoridades competentes garantizarán mediante su supervisión que los participantes en los mercados financieros cumplan con las directrices. 4.2. Requisitos de presentación de información 10. Las autoridades competentes sujetas a la aplicación de las presentes directrices deberán notificar a la ESMA si las han adoptado o tienen intención de adoptarlas, con 4 Directiva (UE) 2024/927 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 13 de marzo de 2024, por la que se modifican las Directivas 2011/61/UE y 2009/65/CE en lo que respecta a los acuerdos de delegación, la gestión del riesgo de liquidez, la presentación de información a efectos de supervisión, la prestación de servicios de depositaría y custodia y la concesión de préstamos por fondos de inversión alternativos (DO L 2024/927 de 26.3.2024). ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 6 indicación de los motivos en caso de no adoptarlas, en el plazo de dos meses a partir de la fecha de su publicación por la ESMA. En caso de que no lo notifiquen antes de este plazo, la ESMA considerará que las autoridades competentes no adoptan las directrices. En el sitio web de la ESMA se encuentra disponible un modelo para estas notificaciones. 11. Los participantes de los mercados financieros no están obligados a notificar si adoptan las presentes directrices. 5. Directrices sobre los instrumentos de gestión de la liquidez de los OICVM y los FIA de tipo abierto 5.1 Directrices sobre los principios generales 12. La responsabilidad principal de la gestión del riesgo de liquidez, así como de la selección, calibración, activación y desactivación de los IGL, sigue recayendo en el gestor de fondos. A la hora de seleccionar los IGL adecuados, los gestores de fondos tendrán especialmente en cuenta que los instrumentos elegidos permitan gestionar con eficacia el riesgo de liquidez del fondo en condiciones de mercado tanto normales como de tensión, y que la selección sea lo más exhaustiva posible para hacer frente a diferentes circunstancias. 13. De conformidad con el artículo 18 bis, apartado 2, de la Directiva OICVM y el artículo 16, apartado 2, letra b), de la Directiva GFIA, al seleccionar los IGL del anexo II, parte A, de la Directiva OICVM y del anexo V de la Directiva GFIA, los gestores de fondos evaluarán la idoneidad de dichos instrumentos a la luz de todos los factores pertinentes, incluidos, como mínimo, los siguientes: a) la estructura jurídica del fondo y cualquier característica específica relativa a la forma en que está estructurado (p. ej., fondos cotizados, estructura de tipo principal-subordinado); b) la estrategia de inversión y la política de inversión del fondo; c) las condiciones de negociación del fondo, incluyendo, entre otras, la duración mínima del período de preaviso, el periodo mínimo de inversión, el periodo de liquidación, la política de reembolso y la frecuencia de negociación; d) el perfil de liquidez del fondo y sus activos subyacentes, incluidas las demandas de liquidez anticipadas, teniendo en cuenta los reembolsos de los inversores y otras posibles fuentes de riesgo de liquidez derivadas del pasivo del balance del ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 7 fondo (p. ej., ajustes de los márgenes de garantía) en condiciones de mercado normales y de tensión, y los efectos en el perfil de liquidez del fondo de la activación de los IGL; e) los resultados de las pruebas de resistencia de liquidez; f) las características de la base de inversores del fondo; g) la política de distribución del fondo; h) cualesquiera otras barreras operativas y complejidades pertinentes que puedan afectar a la viabilidad de la aplicación de determinados IGL. 14. Si bien la Directiva OICVM y la Directiva GFIA exigen que se seleccionen al menos dos IGL adecuados de las listas que figuran en el anexo II, parte A, de la Directiva OICVM y en el anexo V de la Directiva GFIA, los gestores de fondos pueden optar por seleccionar más de dos herramientas, así como medidas de liquidez adicionales, con el fin de garantizar la resiliencia general del fondo y su capacidad para gestionar su liquidez en condiciones de mercado tanto normales como de tensión. Al seleccionar IGL o medidas de liquidez adicionales, los gestores de fondos evaluarán su idoneidad a la luz de todos los factores pertinentes, incluyendo al menos aquellos a que se refiere el apartado anterior. 15. Al seleccionar los dos IGL mínimos obligatorios, los gestores de fondos considerarán, cuando proceda, la conveniencia de seleccionar al menos un IGL cuantitativo (es decir, bloqueos de reembolso o «redemption gates» y prórroga de plazos de preaviso) y al menos un instrumento de protección contra la dilución (es decir, comisiones de reembolso (descuentos a favor del fondo o «redemption fees»), ajuste del valor liquidativo o «swing pricing», régimen de precios dobles o «dual prices» y gravamen de protección contra la dilución o «Anti-Dilution Levy»), teniendo en cuenta la estrategia de inversión, la política de reembolso y el perfil de liquidez del fondo, así como las condiciones de mercado en las que podría activarse el IGL. En este contexto, los gestores de fondos pueden tener en cuenta la posibilidad de seleccionar un IGL que se utilizará en condiciones normales de mercado y un instrumento que se emplearía en condiciones de tensión en el mercado. 16. Cuando consideren la activación de IGL, los gestores de fondos evaluarán la conveniencia de activar dichas herramientas de forma individual o en combinación con IGL adicionales u otras medidas de liquidez. 17. Los gestores de fondos deberán poder demostrar, a petición de la autoridad competente, que la activación y calibración de los IGL seleccionados redundan en el interés de todos los inversores y son adecuados y eficaces a la luz de las condiciones ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 8 del mercado y las características pertinentes del fondo (p. ej., su perfil de liquidez, el tipo de activos subyacentes y la base de inversores). 18. Los gestores de fondos garantizarán que el nivel de las órdenes de suscripción y reembolso recibidas se trate de tal manera que impida que algunos inversores se beneficien de la información sobre la probabilidad de que se activen los IGL (p. ej., pueden alcanzarse umbrales de activación en el caso de bloqueos de reembolso). 5.2 Directrices sobre IGL cuantitativos 5.2.1 Directrices sobre la suspensión de suscripciones, recompras y reembolsos («suspensiones») 19. Los gestores de fondos considerarán la activación de suspensiones únicamente cuando concurran circunstancias excepcionales y cuando esté justificado teniendo en cuenta los intereses de sus inversores. A continuación se ofrece una lista no exhaustiva de circunstancias excepcionales en las que un gestor de fondos puede considerar la activación de suspensiones: dificultades para la valoración de los activos; problemas graves de liquidez (p. ej., debido a ajustes de los márgenes de garantía o a una retirada significativa) cuando la ejecución de la venta de activos subyacentes pueda causar problemas de liquidez para el fondo (p. ej., descuentos elevados en la venta de activos, dilución significativa para los inversores restantes); incidentes cibernéticos críticos que afecten a la capacidad de operar del fondo, del gestor de fondos o del prestador de servicios del fondo; cierres imprevistos del mercado, restricciones a la negociación y cierre de centros de negociación; crisis financiera o política grave; detección de fraudes significativos y catástrofes naturales. 20. Las suspensiones podrán incluir la suspensión del cálculo del valor liquidativo (VL), en particular en caso de incertidumbre en la valoración y cuando no sea posible calcular el VL del fondo o los fondos. En otros casos, y siempre que sea posible, el gestor de fondos seguirá valorando los activos del fondo y publicará un VL para garantizar que se facilite información adecuada a los inversores, incluido el hecho de que el fondo está cerrado para suscripciones, recompras y reembolsos. 21. Aunque en determinadas circunstancias se pueden activar las suspensiones mientras el gestor de fondos toma una decisión sobre la liquidación del fondo, los gestores de fondos se asegurarán de que dicha activación sea solo temporal (es decir, con la intención de no suspender el fondo de forma permanente, sino de reabrirlo o liquidarlo, o, si fuese necesario, de activar carteras separadas de activos ilíquidos (compartimento de propósito especial o «side pocket») en un momento determinado). ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 9 22. Los gestores de fondos considerarán que las calibraciones pertinentes para las suspensiones incluyan lo siguiente: a) criterios de evaluación y seguimiento de las condiciones que motivaron su activación; b) criterios para revisar y, en su caso, modificar la decisión de suspensión, así como el cambio en las circunstancias que lo justificarían. 5.2.2 Directrices sobre el bloqueo de reembolso o «redemption gates» 23. Los gestores de fondos considerarán la selección de bloqueos de reembolso o «redemption gates» para todos los fondos, ya que todos los activos podrían sufrir problemas de liquidez en condiciones de tensión en los mercados, y la activación de este instrumento de gestión de la liquidez puede ser útil para evitar las suspensiones. 24. Se debe considerar la selección de bloqueos de reembolso o «redemption gates» especialmente por parte de: a) gestores de fondos con una base de inversores concentrada, cuando un reembolso de gran magnitud pueda causar problemas de liquidez al fondo y afectar a los inversores, en particular a los restantes; b) gestores de fondos cuyos activos puedan ser menos líquidos, intrínsecamente ilíquidos o sean susceptibles de volverse ilíquidos en condiciones de tensión en el mercado, o cuyos activos puedan tardar más tiempo en venderse. 25. Los gestores de fondos considerarán la activación de bloqueos de reembolso o «redemption gates» en las solicitudes de reembolso cuando se supere el umbral. La activación de bloqueos de reembolso o «redemption gates» puede ser menos adecuada cuando un fondo tiene problemas de valoración, en cuyo caso el gestor puede considerar el uso de otros instrumentos de gestión de la liquidez (p. ej., suspensiones junto con la suspensión del valor liquidativo). 26. Los gestores de fondos calibrarán el umbral de activación para garantizar su correcto funcionamiento, de modo que se pueda activar un bloqueo de reembolso o «redemption gates» siempre que el gestor de fondos necesite limitar los reembolsos cuando ello redunde en interés de los inversores. A la hora de calibrar dicho umbral, los gestores de fondos tendrán debidamente en cuenta: a) la frecuencia de cálculo del VL; b) el objetivo de inversión del fondo; ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 10 c) la liquidez de los activos subyacentes; d) las condiciones actuales del mercado; e) los flujos de tesorería esperados. 27. Los gestores de fondos no restringirán el uso de bloqueos de reembolso o «redemption gates» en lo que respecta al período máximo durante el cual pueden utilizarse (duración máxima de los bloqueos) o al número máximo de veces que pueden activarse (uso máximo de los bloqueos), siempre que la activación de dichos bloqueos siga siendo de carácter temporal. El gestor de fondos determinará estas cuestiones en función de cada caso. 27.bis Los gestores de fondos de inversión alternativos (FIA) sin inversores minoristas y con un número limitado de inversores profesionales considerarán la posibilidad de establecer bloqueos de reembolso a nivel de inversor, ya sea de forma exclusiva o en combinación con bloqueos a nivel de fondo, con el fin de reducir la ventaja del primer inversor en reembolsar. 5.2.3 Directrices sobre la prórroga de plazos de preaviso 28. Los gestores de fondos considerarán la selección de la prórroga de plazos de preaviso para todos los fondos. No obstante, dado que este IGL proporciona tiempo adicional para liquidar los activos subyacentes, se deberá prestar especial atención a su uso en relación con: a) fondos cuya liquidez pueda verse especialmente mermada en tiempos de tensión en el mercado; b) FIA que inviertan en activos menos líquidos y, en particular, fondos inmobiliarios y de capital no cotizado, que ya deberían tener una frecuencia de reembolso adecuada en función del nivel de liquidez de sus activos en condiciones de mercado normales. 29. Los gestores de fondos considerarán la activación de la prórroga de plazos de preaviso en condiciones de mercado tanto normales como de tensión, teniendo en cuenta que puede tener especial utilidad en determinadas circunstancias, por ejemplo, en caso de presiones de reembolso. 30. Los gestores de fondos evaluarán detenidamente si la activación de la prórroga de plazos de preaviso es adecuada para los OICVM en condiciones normales de mercado, teniendo en cuenta la liquidez de sus activos y el mejor interés de los inversores. ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 11 31. A fin de no provocar un aumento de las solicitudes de reembolso, los gestores de fondos calibrarán cuidadosamente la duración de la prórroga de plazos de preaviso, teniendo en cuenta el tiempo necesario para una liquidación ordenada de los instrumentos subyacentes que redunde en interés de los inversores. 5.2.4 Directrices sobre el reembolso en especie 32. Cuando seleccionen el reembolso en especie, los gestores de fondos deberán tener en cuenta lo siguiente: a) la estructura del fondo; b) la concentración de inversores; c) los tipos de activos; y d) las correspondientes restricciones que son de aplicación cuando el reembolso en especie solo se active con inversores profesionales, de conformidad con el artículo 18 bis, apartado 2, de la Directiva OICVM y el artículo 16, apartado 2, letra b), de la Directiva GFIA. 5.3 Directrices sobre los instrumentos de protección contra la dilución 33. Los gestores de fondos considerarán la selección de instrumentos de protección contra la dilución (IPD) para todos los tipos de fondos a fin de reducir una dilución significativa para los inversores y la posible ventaja del primer inversor en reembolsar. 34. Los gestores de fondos evaluarán cuidadosamente los diferentes niveles de activación de IPD a nivel de fondo, así como fijar con antelación umbrales de activación adecuados y revisarlos periódicamente a fin de evitar cualquier impacto significativo de la dilución para los inversores en condiciones de mercado tanto normales como de tensión, y en función de la estrategia de inversión, los activos gestionados, el tamaño y las características de la cartera, el coste estimado de la liquidez, el perfil de los inversores, el perfil de liquidez de cada fondo y los flujos históricos del fondo. 35. Los gestores de fondos tendrán en cuenta que la activación de IPD puede resultar más difícil en determinadas situaciones, por ejemplo, cuando la liquidez del mercado es limitada o existe incertidumbre en la valoración. En esos casos, los gestores de fondos pueden considerar el uso de otros IGL además de los IPD (p. ej., IGL cuantitativos). ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 12 36. Los gestores de fondos garantizarán que la activación de IPD no afecte a su obligación de valorar todos los activos de forma imparcial y adecuada en todo momento. 37. Los gestores de fondos activarán los IPD en condiciones de mercado tanto normales como de tensión para imponer los costes estimados de liquidez a los inversores que realizan suscripciones o reembolsos. El coste estimado de la liquidez debería: a) incluir los costes de transacción explícitos de las suscripciones, recompras o reembolsos; b) tener en cuenta los costes de transacción implícitos, incluido cualquier impacto significativo en el mercado derivado de las compras o ventas de activos, solo cuando sea apropiado para la estrategia de inversión y se estimen con la debida diligencia. Para estimar el impacto en el mercado podría ser razonable analizar transacciones anteriores en condiciones de mercado similares a fin de comparar la diferencia entre el precio en el momento en que se realizó la orden y el precio de ejecución; c) tomar como punto de partida los costes asociados a la transacción de una parte proporcional de todos los activos de la cartera (es decir, aplicar el «enfoque proporcional»), a menos que no represente una estimación razonable del coste real de liquidez. Cuando el enfoque prorrata no represente una estimación razonable del coste de liquidez, la estimación puede ajustarse para reflejar con mayor exactitud el coste de liquidez previsto cuando se realizan transacciones con determinadas posiciones individuales de la cartera. Los gestores de fondos pueden considerar la posibilidad de utilizar el coste proporcional en tiempos de tensión en el mercado, que es cuando resulta más pertinente para mitigar el posible impacto de la dilución para los inversores restantes. 38. A fin de garantizar que la calibración de los IPD refleje eficazmente los costes estimados de liquidez, tal y como se indica en el párrafo anterior, el gestor de fondos revisará periódicamente la calibración y la ajustará cuando sea necesario. 39. Los gestores de fondos deberán poder demostrar, a petición de la autoridad nacional competente pertinente, que la calibración de los IPD es justa y razonable en condiciones de mercado tanto normales como de tensión, teniendo en cuenta el mejor interés de los inversores. ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 13 5.3.1 Directrices sobre las comisiones de reembolso (descuentos a favor del fondo o «redemption fees») 40. Los gestores de fondos pueden considerar la selección de comisiones de reembolso (descuentos a favor del fondo o «redemption fees») para todos los tipos de fondos. No obstante, podrían ser más útiles en relación con: a) fondos que invierten en activos que tienen costes de transacción fijos, transparentes o previsibles, como honorarios de agencias inmobiliarias o gastos de notaría, o cuyos costes de transacción son poco variables (por ejemplo, impuestos fijos y gravámenes sobre transacciones inmobiliarias); b) fondos que se invierten en activos menos líquidos, para los que otros IPD, como el ajuste del valor liquidativo, podrían resultar difíciles o imposibles de aplicar debido a la escasa frecuencia y a las limitaciones de las fuentes de precios. 41. Al calibrar el rango predeterminado de comisiones de reembolso (descuentos a favor del fondo o «redemption fees»), los gestores de fondos aplicarán una metodología que, en caso de ser estática, permita revisarlo y ajustarlo a fin de reflejar el coste más elevado de la liquidez o unas condiciones de tensión en el mercado. 5.3.2 Directrices sobre el ajuste del valor liquidativo («swing pricing») 42. Los gestores de fondos considerarán la selección del ajuste del valor liquidativo o «swing pricing» para los fondos cuyos activos subyacentes se negocian activamente y cuya información sobre los costes de negociación (diferencial entre el precio de compra y el de venta) está disponible y se actualiza con frecuencia, en particular, cuando los fondos invierten principalmente en activos con costes de liquidez que dependen de las condiciones del mercado. Los gestores de fondos tendrán en cuenta que el ajuste del valor liquidativo puede ser menos adecuado cuando no se disponga fácilmente de los costes de negociación. 43. Los gestores de fondos adoptarán la decisión de activar un modelo específico de ajuste del valor liquidativo o «swing pricing» (es decir, total o parcial con un factor de fluctuación único o escalonado), así como la calibración del factor de fluctuación, en función de las condiciones del mercado, con arreglo a una metodología que determine el gestor de fondos. 44. En la calibración del ajuste del valor liquidativo o «swing pricing», los gestores de fondos garantizarán que el coste estimado de la liquidez, a la luz de las condiciones del mercado y en consonancia con los principios del apartado 37, se incorpore al ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 14 factor de fluctuación, incluyéndose, cuando proceda, cualquier impacto significativo en el mercado derivado de las operaciones. 45. Los gestores de fondos pueden establecer un factor de fluctuación máximo. En caso de que el ajuste del factor de fluctuación o «swing factor» supere el factor de fluctuación máximo o «swing factor», el gestor de fondos deberá poder justificar a posteriori el factor de fluctuación o «swing factor» aplicado cuando así lo exija la autoridad competente. 46. Los gestores de fondos garantizarán que la decisión de recalibrar el factor de fluctuación o «swing factor» máximo esté justificada y se adopte en interés de los inversores. 5.3.3 Directrices sobre el régimen de precios dobles («dual pricing») 47. Los gestores de fondos considerarán la selección del régimen de precios dobles o «dual pricing» como una opción que puede ser adecuada para los fondos que invierten sobre todo en activos cuyos costes de liquidez se reflejan principalmente mediante un diferencial entre el precio de compra y el de venta. 48. Si bien el régimen de precios dobles o «dual pricing» puede ser más adecuado para los fondos que invierten en activos cuyos costes de liquidez están compuestos principalmente por el diferencial entre el precio de compra y el de venta, los gestores de fondos tendrán en cuenta por separado cualquier impacto significativo en el mercado o los costes de transacción explícitos mediante un ajuste adicional del VL. 5.3.4 Directrices sobre el gravamen de protección contra la dilución o «Anti- Dilution Levy» (GPD) 49. Los gestores de fondos considerarán que el gravamen de protección contra la dilución o «Anti-Dilution Levy» (GPD) es especialmente adecuado para fondos: a) con una alta concentración de inversores (es decir, un número reducido de inversores), para hacer frente al riesgo de que uno o varios inversores puedan reembolsar íntegramente sus participaciones en un breve plazo de tiempo; b) con una fuerte actividad de suscripción y/o reembolso que podría afectar negativamente a los inversores actuales del fondo (p. ej., los fondos más pequeños en términos de VL podrían verse más afectados por el coste de la liquidez provocado por los reembolsos de gran magnitud); ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 15 c) que invierten en activos menos líquidos (p. ej., bonos de alto rendimiento y acciones de pequeña capitalización); d) cuando la información sobre los costes de negociación (diferencial entre el precio de compra y el de venta) es de acceso generalizado (p. ej., fondos que invierten en activos con costes de liquidez que dependen de las condiciones del mercado). 50. Los gestores de fondos tendrán en cuenta que el GPD puede activarse de forma continua o dinámica en función de umbrales y activadores predefinidos. 51. Aunque el GPD puede aplicarse uniformemente en condiciones normales de mercado, los gestores de fondos revisarán su calibración en función de las condiciones cambiantes del mercado a fin de garantizar su eficacia para preservar la liquidez del fondo. 52. Los gestores de fondos calibrarán el gravamen de protección contra la dilución basándose en los mismos factores utilizados para calibrar los factores de fluctuación, es decir, la calibración del GPD incluirá todos los costes de transacción explícitos e implícitos estimados, cuando proceda y de conformidad con los principios del apartado 37, y deberá revisarse y, en su caso, ajustarse para garantizar que el gravamen pueda cambiar periódicamente en función de las condiciones del mercado. 5.4 Directrices sobre las carteras separadas (Compartimento de propósito especial o «side pocket») de activos ilíquidos 53. Los gestores de fondos considerarán la activación de carteras separadas (compartimento de propósito especial o «side pocket») de activos ilíquidos únicamente en circunstancias excepcionales y cuando esté justificado teniendo en cuenta los intereses de sus inversores. A continuación se ofrece una lista no exhaustiva de circunstancias excepcionales en las que un gestor de fondos puede considerar la activación de carteras separadas (compartimento de propósito especial o «side pocket») de activos ilíquidos: a) incertidumbre significativa en la valoración y/o iliquidez de una parte específica de la cartera del fondo para la que no existe un mercado activo y/o cuya negociación está prohibida (p. ej., debido a sanciones), y/o para la que no se dispone temporalmente de una valoración razonable, con el fin de separarla del resto del fondo (para que dicha parte pueda permanecer abierta a los inversores); b) fraude, crisis financiera o guerra que afecte a un determinado sector o región. ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 16 54. Al calibrar las carteras separadas (compartimento de propósito especial o «side pocket») de activos ilíquidos, los gestores de fondos considerarán: a) determinar las circunstancias para activar una cartera separada (compartimento de propósito especial o «side pocket») de activos ilíquidos y definir en qué momento dejan de darse dichas condiciones; b) establecer los criterios para evaluar y supervisar las condiciones que motivaron el uso de la cartera separada (compartimento de propósito especial o «side pocket») de activos ilíquidos; c) la conveniencia de asignar cierta cantidad de efectivo para gestionar las posibles responsabilidades de las carteras separadas (compartimento de propósito especial o «side pocket») de activos ilíquidos; d) los criterios para revisar y, en su caso, modificar la decisión de activar la cartera separada (compartimento de propósito especial o «side pocket») de activos ilíquidos y las circunstancias cambiantes que lo justificarían. ESMA - 201-203 rue de Bercy - CS 80910 - 75589 Paris Cedex 12 - Francia - www.esma.europa.eu 17 18

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